در شرایطی که دماسنج اصلی تالار شیشه‌ای، مسیر نزولی را می‌پیماید، شاهد عرض اندام صنایع و شرکت‌هایی هستیم که به تحولات بنیادی وابستگی کمتری دارند. بررسی‌ها نشان میدهد پس از اعمال سیاست‌های خلق‌الساعه دولتی، سرمایه‌ها به سمت نمادهایی متمایل شده که به‌رغم بالا بودن ریسک‌های غیرسیستماتیک، سهم دخالت‌های دولتی در آنها کمتر است.
در ماه‌های اخیر تغییرات قیمت سهام سبب شده تا برخی صنایع سهم بیشتری از ریسک سیستماتیک موجود در بازار را تحمل کنند. بررسی ضریب حساسیت گروه‌های مختلف نشان میدهد که نه تنها هجوم نقدینگی حقیقی به بازار سهام، نمادهای بتا منفی را هم با حرکات قیمت بازار همسو کرده است، بلکه در ماه‌های ریزش بازار رویگردانی از نمادهای دولتی توانسته همبستگی نمادهای کوچک را نسبت به شاخص کل بورس کاهش دهد. این امر توضیح میدهد که چرا به‌رغم وجود صف فروش سنگین تا ۲۰ آبان ماه سال‌جاری در نمادهای کوچک به یکباره این نمادها مورد توجه مردم عادی قرار گرفتند. نمادهای بزرگ بازار در حالی با بی‌مهری مردم مواجه شده‌اند که در ماه‌های اخیر هم قیمت‌های جهانی و هم بازارگردانی و سیاست‌های حمایتی از بازار سرمایه به نفع آنها عمل کرده است. نخستین روز از معاملات هفته جاری در بورس تهران با افت ۹/ ۱ درصدی میانگین وزنی قیمت‌ها به پایان رسید. روند نزولی بازار سهام روز گذشته تداوم یافت تا سطح مهم روانی یک میلیون و ۳۰۰ هزار واحدی شاخص بورس هم از دست برود و نماگر اصلی این بازار در مواجهه با فشار بدون تقاضای فروش مجددا در معرض محک زدن کف قبلی شاخص بورس یعنی ابر کانال یک میلیون و ۲۱۱ هزار واحدی قرار گیرد. آخرین باری که دماسنج بازار سهام به این نقطه رسیده بود به ۳۶ روز کاری قبل برمی‌گردد. در این روز یعنی بیستم آبان ماه بازار سهام در حالی به معاملات خود پایان داد که طی چهار هفته بعد نه تنها تقاضا در بازار به شکل معنی‌داری افزایش یافت بلکه رشد قیمت‌ها در بازار به صعود۳۲۰ هزار واحدی نماگر یادشده انجامید. از آن زمان تاکنون به‌رغم آنکه بورس و فرابورس دو فاز افزایشی و کاهشی کوتاه‌مدت را شاهد بوده‌اند، اما یک چیز تقریبا بدون تغییر مانده است.
بررسی‌های «دنیای‌اقتصاد» نشان میدهد در ماه‌های اخیر و پس از آنکه بازار سرمایه ریزشی دور از انتظار را از ۱۰ روز پایانی مرداد ماه آغاز کرد، تقریبا تمامی نمادها تحت‌تاثیر اثر‌پذیری از ریسک‌های موجود در اقتصاد کشور و آنچه که در خارج از بازار سرمایه روی می‌داد با صفوف فروش سنگین مواجه شدند. همین امر سبب شد تا به‌طور کلی سرمایه‌گذاری در بازار سرمایه امری خطرناک به نظر بیاید. در این میان مفهوم ریسک اگرچه در بین سرمایه‌گذاران معنایی دیگر پیدا کرد که از نظر کارشناسان خبره در مسائل معطوف به ریسک، بسیاری از مسائل رخ داده از قبل تا حد زیادی قابل پیش‌بینی بود. همان طور که در گزارش‌های قبل نیز به آن اشاره شد، قیمت‌ها هیچ‌گاه در هیچ بازاری نمی‌توانند تا ابد رشد کنند. بنابراین در چنین بازاری افرادی می‌توانند در بلندمدت پایدار بمانند که درک دقیقی از وضعیت بازار و متغیرهای آن داشته باشند.
یکی از این متغیرها که می‌تواند کمک قابل‌توجهی به سنجش میزان عدم‌اطمینان در بازار سهام داشته باشد، ضریب حساسیت بتا (β) است. این معیار که در واقع نسبت ریسک سیستماتیک تحمل شده در یک دارایی را در مقایسه با کل بازار نشان میدهد، با وجود اینکه معیار مناسبی برای تخمین میزان انحراف واقعیت از پیش‌بینی درآمد یا قیمت یک سهم نیست اما به خوبی سرمایه‌گذاران را در بررسی وضعیت دارایی خریداری شده نسبت به کل بازار سهام راهنمایی می‌کند. این عامل که به‌عنوان یکی از متغیرهای مهم در محاسبه مدل قیمت‌گذاری دارایی‌های سرمایه‌ای (CAPM) استفاده می‌شود خود به تنهایی معیاری است ساده که می‌تواند سرمایه‌گذاران را در شناخت میزان ریسک سیستماتیکی که یک دارایی یا گروهی از دارایی‌ها در مقایسه با کل بازار سهام متحمل شده است، یاری کند. این عامل همچنین به خوبی نشان میدهد همبستگی تغییرات قیمت یک دارایی با کلیت بازار به چه صورت است.
برای مثال زمانی که می‌گوییم در یک بازه زمانی یک دارایی مانند اوراق قرضه یا سهام بتا منفی بوده، به آن معناست که نوسان قیمت دارایی یادشده در مقایسه با کلیت بازار سمت و سویی منفی داشته است. برای مثال بتای منفی ۵/ ۰ به این نکته اشاره دارد که در مدت زمان بررسی شده به هر اندازه که میانگین قیمت‌ها رشد یا افت داشته، دارایی مورد بحث به اندازه ۵۰ درصد نوسان بازار جهتی معکوس را پیموده است.
تک‌صدایی پول در بازار سهام
مطابق آنچه در بررسی‌های «دنیای‌اقتصاد» به دست آمده، از ابتدای سال‌جاری تاکنون بتای تمامی صنایع بورسی با شاخص کل مثبت بوده است. این مساله اگرچه در مواجهه با سایر بازارها امری غیر‌معقول نیست اما نسبت به سابقه تاریخی خود بورس تهران حکایت از تغییری کم‌سابقه دارد.
از ابتدای سال‌جاری تاکنون اگرچه در موقعیت‌های مختلف، سهام بتا منفی یا صنعت بتا منفی دور از انتظار نبوده اما تحت‌تاثیر عواملی مانند افت ناگهانی بهره پول در ابتدای سال‌جاری و تقویت بی‌سابقه انتظارات تورمی در بازار سهام، شاهد هجوم مردم به این بازار بوده‌ایم. همین امر سبب شده تا محاسبه بتای بازار در بازه زمانی ۹ ماهه اخیر و تا روز گذشته ضریب حساسیت تمامی صنایع فعال در این بازار را به مقادیر مثبت سوق دهد. این به آن معناست که با وجود یکسان نبودن بتای تمامی گروه‌ها با شاخص کل، هیچ گروهی در طول مدت یادشده نتوانسته ورود سنگین پول حقیقی به بازار سهام را تاب بیاورد و در مواجهه با حجم قابل‌توجه تقاضا، افت قیمتی موثر را به ثبت برساند.
دلیل این مساله نیز لزوم توجه به این نکته است که به‌رغم افت قابل‌توجه قیمت‌ها در ماه‌های اخیر، بازار سرمایه نسبت به آنچه در نخستین روز سال شاهد بوده همچنان بیش از ۱۵۰ درصد بازدهی مثبت دارد. این مساله نشان میدهد که هیجان خرید به ثبت رسیده در ۵ ماه نخست سال تا چه حد توانسته چهره بورس را با تغییر مواجه کند. بر این اساس در طول مدت یادشده گروه منسوجات که در بورس تک نماد «نمرینو» متعلق به شرکت ایران مرینوس را نمایندگی می‌کند، در مقایسه با شاخص کل (عدد یک)، کمترین ضریب حساسیت را نسبت به کل بازار داشته است. این نماد ۵ سال از ۱۰ سال اخیر را با میانگین بتای منفی به اتمام رسانده است. در مقابل گروه خدمات فنی و مهندسی بیشترین حساسیت را به تغییرات بازار و ریسک سیستماتیک داشته است. این گروه که در بورس نمادهای «رتکو» و «رمپنا» را در خود جای داده است در مقابل هر یک واحد تغییر شاخص در طول مدت بررسی (۹ ماه و ۱۷ روز) به میزان ۱۶/ ۱ واحد تغییر قیمت داشته است.
بتا، نماگر بی‌اعتمادی به سیاست‌ها
اما اگر معیار خود برای محاسبه بتای بازار را اندکی به زمان حال نزدیک‌تر کنیم درخواهیم یافت، افت قیمت‌ها در نمادهای بزرگ توانسته سهام بتا منفی را نیز احیا کند. درحالی‌که بازار از ابتدای سال تاکنون هیچ گروهی را با همبستگی منفی شاهد نبوده، بررسی عملکرد صنایع بورسی نشان میدهد که از ۱۰ روز پایانی مرداد ماه یعنی شروع افت سنگین نماگر اصلی بورس تا پایان معاملات روز گذشته، ۴ صنعت بتا منفی در بورس تهران وجود داشته است. بر این اساس صنایع وسایل ارتباطی، انتشار، چاپ و تکثیر، منسوجات و محصولات چرمی در ماه‌های اخیر در مدت اشاره شده به ازای یک واحد تغییر میانگین قیمت در بازار به ترتیب شاهد نوسان منفی ۲۴/ ۰، منفی ۱/ ۰، منفی ۰۹/ ۰ و منفی ۰۶/ ۰ واحدی بوده‌اند. به جز این گروه‌ها، ۱۲ صنعت دیگر نیز با نیمی از عملکرد میانگین قیمت‌های در بورس همبستگی داشته‌اند. ثبت این ارقام نشان میدهد که در طول چند ماه اخیر سهامداران به‌خصوص سرمایه‌گذاران حاضر شده‌اند تا با قبول ریسک‌های موجود در صنایع کوچک عطای حمایت دولتی را به لقایش ببخشند و خود را از مخاطرات تصمیمات سیاست‌گذاران تا حد مقدور دور کنند. این در حالی است که کوچک بودن این نمادها و محدودیت ناشی از دامنه نوسان ریسک بالقوه سرمایه‌گذاری در گروه‌های کوچک را افزایش میدهد و به‌طور مشخص ریسک نقدشوندگی را به آنها تحمیل می‌کند.
حصار عدم‌اطمینان دور بزرگ‌ترها
نکته قابل‌توجه اما در مواجهه با این صنایع، کوچک بودن ارزش سهام موجود در آنها نسبت به میانگین بازار است. این مساله نشان میدهد که با توجه به حمایت‌های کلامی انجام شده از بازار سهام در نیمه نخست سال‌جاری، در نیمه دوم دقیقا افزایش تقاضا در نمادهایی رخ داده که کمترین وابستگی را به شاخص کل بورس، دولت و سهامداران دولتی داشته‌اند. به نظر می‌رسد که در اینجا «بتا» نه فقط به‌عنوان ضریب حساسیت قیمت به میانگین بازار بلکه به مثابه معیاری برای سنجش اعتماد مردم به دولت و هر آن چیزی عمل کرده که سمت و سوی سیاست‌گذاری دولتی را در خود دارد.
درحالی‌که دلیل رشد قابل‌توجه نمادهای بزرگ و شاخص‌ساز در ماه‌های نخست سال‌جاری عقب ماندن این نمادها از رشد سال‌های اخیر بازار سرمایه و پتانسیل افزایش درآمدزایی آنها با رشد قیمت دلار تلقی می‌شد، اما در ماه‌های اخیر شاهد بوده‌ایم افت قیمت در نمادهای مذکور در حالی رخ داده که در طول این مدت هم قیمت‌های جهانی تا حد زیادی افزایش یافته و هم با ثبات قیمت ارز به‌خصوص دلار در محدوده ۲۵ هزار تومانی راه برای تثبیت سود و درآمدزایی آنها فراهم شده است. این در حالی است که در طول این مدت هم وعده‌ها برای بازگشت رونق به این نمادها ناکام مانده، هم حمایت وعده داده شده در عمل نمودی عینی نداشته است. همه اینها به کنار، دخالت‌های بی‌جای مسوولان دولتی به‌خصوص وزارت صمت در ماه‌ها و به‌خصوص روزهای اخیر مزیدی بر علت شده تا هم بتای گروه‌های کالامحور به شاخص نزدیک بماند و هم سرمایه‌گذاری در این نمادها بیش از پیش برای عموم مردم نامطمئن جلوه کند. در ماه‌های اخیر دقیقا پنج گروهی که بیشترین ارزش بازار را نسبت به کل ارزش بورس تهران دارند، بیشترین افت قیمت را نیز شاهد بوده‌اند. همین امر سبب شده تا در فاز ریزشی قیمت‌ها بتایی بیش از بازار داشته باشند. این در حالی است که سهم بالای مالکیت دولت در این نمادها با اغلب صنایع کوچک بورس قابل مقایسه نیست. مشخص نیست که چرا مسوولانی که اتفاقا در چارت سازمانی دولت نقش اقتصادی چندانی ندارند در ماه‌های اخیر بیشترین سهم را در افت قیمت‌ها در بورس داشته‌اند. اما چیزی که مشخص است اینکه مداخلات دستوری در بازارها، نه ره به سر منزل مقصود می‌برد و نه خروجی ملموسی جز تضییع حققوق سهامداران و هُل دادن آنها به سمت صنایع پرریسک‌تر (ریسک غیرسیستماتیک) خواهد داشت.