صفحات پایانی تقویم 92 بورس اوراق بهادار تهران، در حالی ورق می‌خورد که این بازار توانسته است از ابتدای سال‌جاری تا پایان هفته گذشته بازده خیره‌کننده 110 درصدی را برای سرمایه‌گذارانی ثبت کند که از ابتدای سال 91 تاکنون شاهد رشد 209 درصدی شاخص این بازار بوده‌اند.اگرچه در هفته‌های اخیر، این بازار با افت و رکود مواجه شده و متغیرهای آن دیگر با اخبار خوش سیاسی، قابل افزایش نیست و برای صعود نیازمند رشد سودآوری شرکت‌ها است و تداوم رونق آن در سال 93 نیازمند چشم‌انداز آتی متغیرهای اقتصادی است. با بررسی چهار عامل تاثیرگذار بر این بازار شامل اقتصاد جهانی، اقتصاد داخلی، بازارهای رقیب و P/E بازار می‌توان گفت که بورس تهران در سال آینده با تهدیدهایی چون تثبیت تورم بالای 20 درصد، افزایش هزینه‌های عملیاتی شرکت‌ها و افزایش قیمت حامل‌های انرژی مواجه است.از سوی دیگر تداوم سیاست‌های انبساطی دولت در بودجه‌های عمرانی و رفع تحریم‌ها جذابیت بورس برای ورود سرمایه‌های جدید را فراهم می‌آورد.با در نظر گرفتن عوامل یادشده و رشد 50 درصدی P/E بازار در 18 ماه اخیر پیش‌بینی می‌شود بازار سرمایه کشور در سال 93 به جای صعود ممتد با نوسانات بیشتر و متفاوت با دو سال گذشته همراه باشد.
سمت و سوي بورس در سال 93
شروين شهرياري*- بورس تهران در حالي آخرين روزهاي فعاليت خود در سال 92 را سپري مي‌كند كه شاخص كل بازار سهام (كه به‌رغم برخي نارسايي‌ها از آن به عنوان سنجه‌اي براي ارزيابي سودآوري بورس ياد مي‌شود) با ثبت بازدهي اعجاب‌انگيز 110 درصد (تا پايان هفته گذشته)، از سپري شدن يكسال پررونق براي اهالي بازار سرمايه حكايت مي‌كند. اهميت كسب اين بازده، زماني روشن‌تر مي‌شود كه به سودآوري 47 درصدي بورس در سال 91 نيزتوجه شود؛ مساله‌اي كه منجر به رشد 209 درصدي شاخص كل از ابتداي سال گذشته تا كنون شده و بسياري را با اين سوال مواجه كرده كه با وجود ركود فراگير اقتصادي، چگونه بورس توانسته اين سود خارق العاده را براي سهامداران به ارمغان بياورد؟ براي پاسخ به اين سوال بايد رونق اخير بورس را به دو دوره كاملا مجزا تقسيم كرد:نخست از ابتداي سال 91 تا 24 خرداد 92 كه همگام با تضعيف شديد ارزش ريال، جهش 76 درصدي شاخص بورس رقم خورد. دوره دوم پس از انتخابات رياست جمهوري يازدهم تا‌كنون است كه يك رشد 76 درصدي ديگر را براي شاخص كل به ارمغان آورده است.
ماهيت اين دوره‌هاي رشد به‌رغم مقادير يكسان آنها كاملا متفاوت است. در دوره اول، قيمت‌هاي سهام با توجيه قوي تضعيف ارزش پول ملي و جهش سودآوري ريالي شركت‌ها در مسير افزايش قرار داشت كه يك پشتوانه بنيادي مستحكم براي رونق بورس فراهم مي‌كرد؛ تجربه‌اي كه بازارهاي سهام تقريبا در همه موارد مشابه سقوط ارزش پول‌هاي ملي از سر مي‌گذرانند و به‌طور كامل آثار افت قيمت ارز را در نرخ سهام منعكس مي‌كنند.
اما در دوره دوم (پس از انتخابات رياست‌جمهوري)، محرك افزايش قيمت‌ها عمدتا اميدواري نسبت به تحولات سياسي بوده است كه پتانسيل رونق اقتصادي در آينده را فراهم مي‌كند. به پشتوانه همين خوش‌بيني، در 8 ماه اخير، قيمت‌هاي سهام در غياب تغيير فوري سودآوري شركت‌ها رو به افزايش گذارده و در اوج خود (شاخص 89500 واحدي) حتي شائبه حباب قيمتي بورس در بين برخي كارشناسان مطرح شد. طبيعي است كه عامل «خوش‌بيني» بدون امكان ارزيابي انعكاس آن در سودآوري شركت‌ها، تا حد مشخصي توان فراهم كردن زمينه صعود بازار را دارد و پس از آن، بايد منتظر تغييرات مثبت واقعي در سودآوري شركت‌ها به‌منظور توجيه افزايش قيمت‌هاي سهام بود. از اين منظر مي‌توان گفت قيمت‌هاي سهام در بورس تهران به جايي رسيده كه ديگر تنها به سبب خبرهاي خوش سياسي قابل افزايش نيستند و براي تداوم صعود نيازمند انگيزه‌هاي واقعي در بخش رشد سودآوري شركت‌ها هستند. مطابق با اين تحليل، گمانه‌زني از امكان هرگونه تداوم رونق در بازار سهام در سال 93بايد با ترسيم چشم‌انداز متغيرهاي اقتصادي صورت پذيرد.
با توجه به اين ديدگاه، در ادامه مطلب، بررسي چند متغير كلان اقتصادي موثر بر وضعيت بورس تهران در افق سال آينده انجام شده است:
1- اقتصاد جهاني: سال 2013 ميلادي را مي‌توان ادامه دهنده مسير پر‌افت‌و‌خيز خروج اقتصاد جهان از بزرگ‌ترين ركود پس از جنگ جهاني دوم دانست. بر اساس اعلام بانك جهاني، رشد اقتصادي جهان در 2013 معادل 4/2 درصد محقق شد كه دقيقا برابر با نرخ رشد متوسط اقتصاد جهان در دو قرن گذشته است. با اين وجود، كماكان موتور اقتصادي دنيا با سرعتي كمتر از سال‌هاي قبل از بحران (3 درصد در سال) در حال پيشروي است. براي سال 2014 هم پيش‌بيني نرخ رشد 2/3 درصدي توسط بانك جهاني ارائه شده كه مطابق روال سال‌هاي گذشته (كه در ابتداي سال هدف بالايي براي رشد از سوي مراجع كارشناسي اعلام مي‌شود) دستيابي به آن اندكي خوش‌بينانه به نظر مي‌رسد.
تداوم رونق اقتصاد جهاني با چالش‌هاي مهمي نيز در مسير خود مواجه است؛ نخستين مساله به وضعيت بزرگ‌ترين اقتصاد جهان يعني ايالات متحده آمريكا مربوط مي‌شود. اين كشور يكي از جسورانه‌ترين سياست‌هاي انبساطي پولي و مالي در جهان بعد از بحران مالي را به اجرا گذاشته است. حجم دارايي‌هاي بانك مركزي اين كشور در پنج سال اخير حدود پنج برابر شده كه اين اتفاق به يمن اجراي سياست‌هاي انبساطي نا متعارف و بي‌سابقه بانك مركزي آمريكا (فدرال رزرو) ميسر شده است. به اين ترتيب با اجراي سه دور برنامه انبساطي، بانك مركزي با خلق اعتبار جديد اقدام به خريد اوراق قرضه دولتي و نيز وام بدهكاران مسكن كرده و حجم عظيمي از اوراق بهادار مزبور (بيش از 3 تريليون دلار) را در ترازنامه خود انباشته است. اين سياست جسورانه موجب شده كه نسبت دارايي‌هاي بانك مركزي به كل توليد ناخالص داخلي آمريكا از 7 درصد در سال 2008 به 22 درصد كنوني برسد كه با ادامه روند جاري در نيمه دوم امسال از مرز 25 درصد گذر خواهد كرد. رشد پرشتاب اين نسبت خود گوياي اين نكته مهم است كه سرعت خلق اعتبارات در آمريكا از سرعت رشد اقتصاد اين كشور بيشتر است. قضيه وقتي تامل برانگيزتر مي‌شود كه به عملكرد دولت آمريكا هم توجه كنيم كه به صورت بي امان در سال‌هاي اخير مشغول خرج كردن از محل استقراض بوده كه اين مساله موجب جهش نسبت بدهي به توليد ناخالص داخلي آمريكا از 65 به بيش از 100 درصد در شرايط فعلي شده است. اين در حالي است كه رشد اقتصادي بسيار كندتر از رشد اعتبارات بوده به نحوي كه حجم توليد ناخالص داخلي ايالات متحده در پايان سال ميلادي گذشته تنها حدود 8 درصد (با خارج كردن اثر تورم) نسبت به پيش از بحران اقتصادي افزايش يافته است. در همين حال، با فزوني يافتن انتقادات به وِيژه از سوي جمهوري خواهان در خصوص تداوم اجراي سياست كنوني فدرال رزرو در زمينه خريد ماهانه 85 ميليارد دلار اوراق قرضه دولتي و وام مسكن (موسوم به طرح تسهيل مقداري يا Quantitative Easing) و ايجاد شائبه عدم استقلال اين نهاد، بانك مركزي آمريكا در دو نشست ماهانه اخير خود هر ماه 10 ميليارد دلار از ميزان خريد اوراق كم كرده و اكنون سرعت خريد را به 65 ميليارد دلار در ماه رسانده كه كماكان چشمگير است. تقريبا تمام كارشناسان اقتصادي در نظرسنجي‌ها پيش‌بيني مي‌كنند با ادامه فشارها و البته بهبود آمار اقتصادي، تا قبل از پايان سال ميلادي جاري برنامه خريد اوراق قرضه توسط بانك مركزي به‌طور كامل متوقف شود كه اين مساله نشان از كاهش توان ايالات‌متحده براي ادامه سياست انبساط اقتصادي دارد. در آسيا، كشيده شدن ترمز رشد بي محاباي اقتصادي چين موجب كاهش خوش بيني‌ها نسبت به چشم‌انداز قيمتي اكثر فلزات اساسي شده است. علاوه‌بر اين، ميزان مطالبات معوق بانك‌هاي چين به ركورد تاريخي جديدي بيش از سطوح بحران سال 2008 رسيده و بانك مركزي را وادار به محدوديت كردن هر چه بيشتر بازار اعتبارات بين بانكي به‌منظور كنترل وام دهي بي رويه كرده است. اين نشانه‌ها در كنار موارد ديگر نظير تقويت شديد ارزش يوان و جمعيت رو به سالمندي، بسياري از اقتصاددانان را به اين باور رسانده كه عصر طلايي اژدهاي زرد سپري شده و نرخ رشد 10 درصدي اقتصاد چين در سه دهه گذشته به زودي به كمتر از نصف تقليل مي‌يابد.
مجموع اطلاعات فوق چشم‌انداز مبهمي را پيش روي اقتصاد جهاني قرار مي‌دهد. از يكسو تداوم سياست‌هاي انبساطي به ويژه در ژاپن و ايالات متحده، منجر به ادامه رشد قيمت دارايي‌ها و عيان نشدن مخاطرات واقعي ركودي در عرصه اقتصاد جهان در كوتاه‌مدت مي‌شود و از سوي ديگر، ادامه سياست‌هاي انبساطي كنوني با توجه به عواقب غيرقابل پيش‌بيني و ترديد در خصوص نتايج آنها، آشكارا ناممكن به نظر مي‌رسد. در اروپا، چين و انگلستان كه كمابيش اين سياست‌ها متوقف شده است؛ در ژاپن، اين وضعيت تازه آغاز شده و احتمالا چندي ادامه مي‌يابد اما در ايالات متحده هم زنگ پايان اعتبار ارزان به صدا درآمده است؛ امري كه به معناي خروج بزرگ‌ترين مشتري اوراق قرضه دولت آمريكا و نيز حذف تقريبا تنها خريدار عمده وام‌هاي رهني مسكن از بازار است و تكانه‌هاي مقدماتي آن به ويژه در اقتصادهاي نوظهور به صورت سقوط بازارهاي سهام و افت ارزش پول‌هاي ملي در ماه ژانويه به دليل ترس از كاهش پمپاژ دلار ارزان از سوي فدرال رزرو قابل رصد بود.
به اين ترتيب با حركت كليه قطب‌هاي اقتصادي جهان (چين، آمريكا و اروپا) به سمت سياست‌هاي انقباضي، كند شدن روند رشد شكننده اقتصاد جهان پديده‌اي محتمل خواهد بود كه اين مساله با توجه به مرتبط بودن فعاليت نيمي از شركت‌هاي بورس تهران به لحاظ ارزش بازار به قيمت نفت و كالاها در سطح جهاني مي‌تواند به عنوان يك چالش بر سر رشد سودآوري شركت‌ها از محل افزايش قيمت‌هاي فروش مطرح باشد؛ اگرچه با توجه به ادامه سياست‌هاي انبساطي آمريكا و ژاپن، لااقل تا پايان سال 2014 شايد بتوان نگراني عمده مزبور درخصوص چشم‌انداز اقتصاد جهاني و تاثيرات احتمالي آن بر بورس تهران در افق سال 93 را موقتا ناديده انگاشت.
2- اقتصاد داخلي: از آنجا كه دولت بزرگ‌ترين نقش آفرين اقتصاد ايران است، سياست‌هاي اين بخش مهم‌ترين تاثير در ترسيم شرايط اقتصادي كشور را دارد. بارزترين سند دولت براي برنامه‌ريزي مالي در هر سال، بودجه ارائه شده به مجلس شوراي اسلامي است. در بودجه مصوب سال آينده رشد 46 درصدي حجم منابع و مصارف نسبت به پيش‌بيني عملكرد سال 92 مد نظر قرار گرفته است كه اين افزايش قابل ملاحظه از نگاه انبساطي دولت در تنظيم منابع و مخارج سالانه حكايت دارد. مسوولان دولتي هدف اشتغال زايي و رشد اقتصادي را در پس تدوين بودجه حاضر مطرح كرده‌اند. در اين ميان، هر چند دولت ارقام بين دو تا سه درصد را براي رشد اقتصادي سال آينده ايران پيش‌بيني كرده اما مراجع مستقل بين‌المللي، نرخ‌هاي رشد يك تا دو درصد را تخمين مي‌زنند كه برآوردي محتاطانه‌تر از سرعت خروج اقتصاد ايران از ركود در سال 93 را به دست مي‌دهد.
تركيب اين سياست بودجه‌اي انبساطي با اصلاح قيمت حامل‌هاي انرژي (كه سرعت گردش پول را افزايش مي‌دهد) و تداوم پرداخت يارانه نقدي به بخش مهمي از خانوارها (كه فشار تقاضا به ويژه در دهك‌هاي ضعيف‌تر درآمدي را در پي دارد) بايد در تحليل چشم‌انداز تورم مورد توجه قرار گيرد. آخرين آمار ماهانه تورم كه از سوي بانك مركزي ارائه شده نرخ تورم ماهانه را در مهرماه 2/1 درصد، آبان‌ماه يك درصد، آذرماه 5/0 درصد و دي‌ماه معادل 2/1 درصد نشان مي‌دهد.
از سوي ديگر، مديركل اقتصادي بانك مركزي اخيرا اعلام كرد كه حجم نقدينگي در ابتداي زمستان امسال نسبت به مقطع مشابه سال قبل، 28 درصد افزايش يافته است. به علت مثبت نبودن رشد اقتصادي و نيز ثبات واردات، اين افزايش نقدينگي به‌طور متناظر در رشد قيمت‌ها منعكس شده به نحوي كه تورم 12 ماهه كشور در پايان دي ماه 29 درصد بوده است. برآيند سه عامل مذكور (بودجه انبساطي 93، هدفمندسازي يارانه‌ها و رشد نقدينگي)، چشم‌انداز حفظ نرخ تورم سالانه در محدوده 20 درصد را به عنوان يك رويداد احتمالي مطرح مي‌سازد؛ پيش‌بيني‌اي كه مد نظر دولتي‌ها هم هست و نوبخت، معاون برنامه‌ريزي و نظارت راهبردي رئيس‌جمهور نيز بر آن تاكيد كرده است. در اين ميان، شركت‌هاي بورس تهران هر چند از محل افزايش بودجه دولت (به ويژه در بخش عمراني كه با جهش بيش از سه برابري نسبت به عملكرد واقعي سال جاري پيش‌بيني شده است) و بازگشت ايران به رشد اقتصادي مثبت منتفع خواهند شد اما رشد هزينه انرژي (در جهت كاهش سودآوري شركت‌ها) و نيز حفظ تورم در سطح سالانه 20 درصد (در جهت عدم كاهش نرخ بازده مورد انتظار سرمايه‌گذاران) دو عاملي هستند كه به عنوان موانعي در مسير رونق بازار سهام خودنمايي مي‌كنند. همچنين بايد توجه داشت رشد نقدينگي هر چند در كوتاه مدت مي‌تواند منجر به جابه جايي برخي منابع به سمت بورس شود، اما به خودي خود نمي‌تواند عاملي به‌منظور افزايش پايدار قيمت سهام باشد؛ زيرا در نهايت بازده واقعي يا همان سودآوري شركت‌ها، تعيين‌كننده روند سهام در بازار بورس خواهد بود.
3- بازارهاي رقيب: چهار بازار عمده رقيب بورس، بازارهاي پول، طلا، ارز و مسكن هستند. بازار پول در حال حاضر با انتشار انواع اوراق با درآمد ثابت، نرخ سود سالانه حداقل 20 درصدي را به صورت روزشمار در اختيار سرمايه‌گذاران قرار داده است. سود مزبور بيشتر از نرخ بازده نقدي متوسط بازار سهام (10 درصد) است و با توجه به چشم‌انداز افت تورم به محدوده 20 درصد به عنوان يكي از فرصت‌هاي مناسب سرمايه‌گذاري با ريسك حداقلي پيش روي سپرده‌گذاران است. با در نظر گرفتن اقدام اخير بانك مركزي در زمينه انتشار اوراق مشاركت 23 درصدي و احتمال توقف افت تورم در مرز 20درصد، كاهش سود سپرده‌هاي بانكي در سال 93 دور از دسترس به نظر مي‌رسد.
از سوي ديگر، بازار ارز در حال حاضر با توجه به آسيب پذيري در برابر تقاضاي سفته بازانه از سياست‌هاي دولت در حوزه خارجي تبعيت مي‌كند. از نگاه اقتصادي، در نظر گرفتن نرخ 2650 توماني براي تبديل ارز حاصل از فروش نفت در بودجه سال آينده احتمالا به معناي عزم دولت مبني بر كنترل نرخ دلار بازار آزاد در محدوده 3000 تومان است.
توانايي دولت در اين زمينه به‌طور مستقيم به امكان تداوم سياست تنش‌زدايي در پرونده هسته‌اي وابسته است كه البته عزم دولتمردان در زمينه حل مساله تا به حال جدي بوده است. از اين منظر انتظار مي‌رود بازار ارز در سال 93 با افزايش نقش آفريني بانك مركزي ناشي از آزادي بخشي از منابع بلوكه شده پول نفت در خارج از كشور نوسانات محدودي را تجربه كند و افزايش خارج از عرف نرخ ارز با توجه به سياست‌هاي خارجي دولت از احتمال كمي برخوردار است. بازار طلا نيز در شرايط كنوني به دليل ثبات نرخ ارز كاملا از قيمت‌هاي جهاني تبعيت مي‌كند. طلا در سال 2014 آغاز خوبي داشته و رشد 10درصدي را به ثبت رسانده است. چشم‌انداز نامطمئن رشد اقتصادي (كه در بند اول به آن اشاره شد) در كنار تمايل عمومي دوباره سرمايه گذاران (به ويژه در آسيا) به سمت دارايي‌هاي ريسك‌گريز امكان تداوم رالي صعودي اين فلز درخشان در سطح بين المللي را فراهم مي‌كند. شاخص‌هاي تكنيكال نيز با توجه به شكست روند نزولي 1 ساله قيمت، پيش‌بيني ادامه رشد قيمت در سال 2014 با شيبي ملايم‌تر از دو ماه اخير را دارند، هر چند تحليلگران بنيادي نسبت به امكان رشد معنادار قيمت طلا اتفاق نظر كمتري دارند.
در اين ميان، مطالعه وضعيت بازار مسكن به عنوان رقيب سنتي بازار سرمايه حائز اهميت زيادي است. بازار مسكن در سال 91 با رشد 50 درصدي قيمت‌ها مواجه شد اما از ابتداي سال جاري و به ويژه پس از برگزاري انتخابات رياست‌جمهوري به ركود عميقي فرو رفته و علاوه‌بر كاهش 10 درصدي قيمت‌ها در مقايسه با اوج خرداد ماه، حجم خريد و فروش مسكن در سراسر كشور 41 درصد نسبت به مدت مشابه سال گذشته افت كرده است. در اين ميان، رشد شديد حجم پروانه‌هاي صادره و ساخت و سازهاي آغاز شده در سال 91، موجب مي‌شود تا سال 93 به لحاظ عرضه مسكن به يك سال استثنايي در تاريخ بازار املاك و مستغلات پس از انقلاب تبديل شود.
از سوي ديگر، رشد 50 درصدي قيمت در سال 91 و عدم افزايش متناظر حجم نقدينگي همگام با بيشتر شدن حجم عرضه ها، منجر به كاهش قدرت خريداران و رقابت عرضه كنندگان شده است. همچنين، مطالعه چرخه‌هاي زماني رونق و ركود در بازار مسكن از 35 سال گذشته، ميانگين دوره‌هاي ركود را 11 فصل برآورد مي‌كند كه بر اين اساس، پايان ركود فعلي مسكن در اواسط سال 94 تخمين زده مي‌شود. البته با توجه به تجربه سال گذشته، هر گونه تلاطم نرخ ارز مي‌تواند بر هم زننده پيش‌بيني فوق و زمينه ساز بازگشت تقاضاي سوداگرانه و عقب نشيني فروشندگان محسوب شود كه با عنايت به چشم‌انداز سياسي در افق كوتاه مدت (سال 93) در زمره سناريوهاي محتمل نيست.
به اين ترتيب در بين بازارهاي رقيب، سپرده‌هاي بانكي و اوراق مشاركت روز شمار در كنار سكه طلا جدي‌ترين رقباي بورس در سال آينده هستند و از اين رو، سرمايه‌گذاران علاوه بر رصد فرصت‌ها در بازار پول و سپرده‌هاي بانكي، نيم نگاهي به قيمت‌هاي جهاني طلا نيز خواهند داشت كه در صورت افزايش تلاطم در اقتصاد جهاني، از اصلي‌ترين گزينه‌هاي سرمايه‌گذاري در افق كوتاه مدت است.
4- ارزش‌گذاري بازار: نسبت P/E از تقسيم قيمت بر سود هر سهم شركت به دست مي‌آيد. متوسط نسبت قيمت به درآمد سهام در بورس تهران در ابتداي سال 92 معادل 4/5 واحد بوده است، اما در حال حاضر بر اساس آخرين محاسبات كارشناسي، اين نسبت رقم 5/7واحد را بر پايه پيش‌بيني سال 92 شركت‌ها تجربه مي‌كند. تفسير اين مساله بيانگر اين موضوع است كه شتاب رشد قيمت سهام (صورت كسر) از ميزان سودآوري شركت‌ها (مخرج كسر) در سال 92 بيشتر بوده كه نتيجه آن به‌طور طبيعي كاهش جذابيت خريد سهام براي سرمايه‌گذاران است.
شركت‌هاي بورس تهران در سال‌هاي اخير به‌طور متوسط 75درصد سود حاصله را در هر سال بين سهامداران خود تقسيم كرده‌اند؛ بنابراين بازده نقدي بورس با فرض حفظ قيمت‌ها و P/E كنوني تا فصل مجامع معادل 10 درصد به دست مي‌آيد كه كمتر از بازده بازار پول (سپرده بانكي) است. به اين ترتيب مي‌توان گفت سرمايه‌گذاران با چشمداشت رشد سودآوري شركت‌ها نسبت به خريد سهام در قيمت‌هاي كنوني ترغيب شده‌اند. اين در حالي است كه بنگاه‌هاي بورس تهران عموما بودجه خود براي سال آينده را در سطح عملكرد سال‌جاري پيش‌بيني كرده‌اند كه با توجه به افت ميانگين نرخ ارز و فضاي ركودي در اقتصاد يك تخمين واقع بينانه از عملكرد احتمالي شركت‌هاي بورسي در سال آينده است. بنابراين، ميانگين نسبت قيمت بر درآمد سهام شركت‌ها بر اساس پيش‌بيني‌هاي سال 93 نيز در محدوده 5/7واحد قرار مي‌گيرد
(Forward P/E=7.5) كه بالاتر از ميانگين بلندمدت تاريخي بورس (6 واحد) است. به اين ترتيب بورس تهران جهت حفظ رابطه منطقي بين سودآوري و قيمت سهام شركت‌ها در سال آينده نيازمند تغيير نرخ بازده بدون ريسك (كاهش سود سپرده‌ها) يا رشد معنادار سودآوري شركت‌ها نسبت به عملكرد سال 92 است كه هر دو مورد با توجه به توضيحات قبلي با چالش‌هايي مواجه است.
با عنايت به توضيحات فوق مي‌توان گفت كه بورس تهران در افق سال 93 با تهديد تثبيت تورم در سطوح بالاتر از 20 درصد، افزايش هزينه‌هاي عملياتي شركت‌ها در مقايسه با نرخ‌هاي فروش (به دليل تثبيت نرخ ارز و رشد هزينه‌هاي جاري متناسب با تورم) و تعديل قيمت حامل‌هاي انرژي به عنوان عوامل محدود‌كننده بازدهي مواجه است.
از سوي ديگر، سياست‌هاي انبساطي دولت در زمينه بودجه عمراني در كنار خوش بيني‌هاي سياسي نسبت به حل و فصل نهايي پرونده هسته‌اي و رفع تحريم‌ها مهم‌ترين پتانسيل را براي بورس، به‌منظور حفظ جذابيت و تداوم ورود سرمايه‌هاي جديد فراهم مي‌آورد. تقابل آثار اين عوامل در كنار رشد پرشتاب قيمت سهام در 18 ماه اخير (كه منجر به افزايش 50 درصدي نسبت ميانگين قيمت بر درآمد در بازار سهام شده است) سال آينده را به دوره‌اي متفاوت با دو سال گذشته توام با نوسانات بيشتر (به جاي صعود ممتد) براي فعالان بورس تهران تبديل مي‌كند كه موفقيت سهامداران در آن نيازمند تحليل و بررسي بيشتر و تعقيب دقيق‌تر تحولات محيطي خواهد بود.