در شرايطي كه نرخ تورم در سال گذشته، رشد پرشتابي را تجربه كرد و بسياري از بخش‌هاي اقتصادي و كالاهاي اساسي از اين رشد متاثر شدند، قيمت برخي از سهام به عنوان يك كالاي سرمايه‌‌اي، رشد چنداني را تجربه نكرد.
سال 91 بازدهي حدود 47 درصدي را براي فعالان بازار سرمايه به ارمغان آورد اگرچه اين بازدهي، بيشتر به دليل افزايش نرخ ارز حاصل شده بود و نمي‌توانست منشاء توليدي و توسعه‌اي داشته باشد.
ممكن است براي بسياري از افراد جامعه، اين سوال وجود داشته باشد كه «چرا قيمت سهام در بورس كشور ما، اين‌قدر ارزان است؟»
اين افراد بر اين باورند كه قيمت بسياري از سهم‌هاي موجود در بورس ايران، حتي از يك بسته آدامس، ارزانتر است و اين را به حساب كم‌اقبال بودن بازار سرمايه و گرايش نداشتن مردم به سرمايه‌گذاري در اين بازار مي‌گذارند.
از سوي ديگر ارزان بودن قيمت سهام در بورس اين امكان را فراهم مي‌آورد كه افراد مختلف با هر ميزان سرمايه ولو اندك بتوانند در اين بازار مشاركت داشته باشند.
آيا ارزان بودن قيمت سهام در بورس را بايد يك مزيت دانست يا يك اشكال؟
گفت‌وگوي خبرنگار دنياي اقتصاد با دو تن از كارشناسان ارشد بازار سرمايه و مديران سابق اين بازار به اين سوال پاسخ داده است:
يك مقايسه اشتباه و غيرممكن
معاون سابق شركت بورس اوراق بهادار تهران مقايسه قيمت سهام با ديگر محصولات را «قياس مع‌الفارغ» دانست و گفت: نمي‌توان قيمت سهم را با قيمت محصولات فيزيكي مقايسه كرد زيرا محصولات، مصرف مي‌شوند و قيمت‌گذاري آنها تابع متغيرهاي مربوط به خود است اما قيمت سهم براساس عوامل ديگري تعيين مي‌شود و مقايسه قيمت سهم يك شركت حتي با قيمت محصولات همان شركت صحيح نيست.
امير پوريانسب افزود: بازار كالا و بازار سرمايه دو بازار متفاوت هستند و ابزارهاي قيمت‌گذاري آنها متفاوت است و در اين ميان آنچه بر قيمت‌گذاري يك سهم تاثير دارد، تعداد سهام آن شركت است و هر چقدر تعداد سهام يك شركت بيشتر باشد قيمت سهم رقيق‌تر و در نتيجه پايين‌تر است.
رابطه معكوس تورم و قيمت سهام
عضو انجمن حسابداران خبره ايران درخصوص رابطه تورم و قيمت سهم گفت: بين تورم و P/E شركت‌ها رابطه معكوسي وجود دارد به اين معني كه وقتي تورم بالا است، بازده مورد انتظار بالا مي‌رود و P/Eها گرايش به كاهش دارد، بنابراين قيمت سهم كاهش مي‌يابد.
پوريانسب افزود: بازده موردانتظار موجب مي‌شود ريسك به شكل P/E پايين بروز كند اما زماني كه سود شركت‌ها افزايش مي‌يابد با P/E پايين نيز مي‌توان سود ساخت.
وي ادامه داد: اثر تورم بر شركت‌هاي بورسي يكسان نبوده است؛ به عنوان مثال بالا رفتن نرخ دلار در شركت‌هاي پتروشيمي به دليل آزادسازي قيمت‌ها موجب رشد P/E آنها شده است.
معاون سابق شركت بورس درخصوص وضعيت بازار سرمايه در سال 91 و مقايسه آن با ساير بازارها گفت: سال 91 يك سال بي‌سابقه در تاريخ بورس بود و آزادسازي قيمت‌ها در صنايعي مانند خودرو، سيمان و پتروشيمي، تاثير بسزايي در روند رشد اين بازار بر جاي گذاشت.
وي خاطرنشان كرد: ارز و سكه، سرمايه‌گذاري محسوب نمي‌شود و نمي‌توان به سوداگري و دلالي عنوان بخش‌هاي اقتصادي را داد. از سوي ديگر طلا نيز براساس قيمت‌هاي جهاني در سال 91 رشد خوبي نداشت و مستغلات نيز در سال گذشته سودي بيشتر از بورس نداشتند و همواره اين بخش حداكثر پا به پاي بورس يا پايين‌تر از آن حركت مي‌كند.
پوريانسب درخصوص وضعيت بورس در سال جاري گفت: بايد در اين مورد منتظر صورت‌هاي مالي شركت‌ها باشيم زيرا اثر آزادسازي قيمت‌هاي محصولات در دو دوره خود را نشان مي‌دهد اما به نظر مي‌رسد قيمت سهام شركت‌ها با تعديل‌هاي مثبت همراه شود.
انتظار رشد قيمت سهام در پي رشد دارايي‌ها
اين كارشناس مالي در ادامه با اشاره به رابطه ميان دارايي‌هاي فيزيكي و دارايي‌هاي مالي در پاسخ به اين سوال كه آيا دارايي فيزيكي مي‌تواند مبناي قيمت‌گذاري سهام باشد، گفت: دارايي‌هاي مالي براساس ارزش دارايي‌هاي فيزيكي ارزش‌گذاري مي‌شود اما ارزش‌گذاري دارايي‌هاي فيزيكي به دليل نبودن يك بازار آماده دشوار است به عبارت ديگر نقد كردن يك شركت، امكان‌پذير نيست.
پوريانسب توضيح داد: در اين حالت از روش‌هاي ديگري مانند «تنزيل جريانات نقدي» براي ارزش‌گذاري دارايي‌هاي فيزيكي يك مجموعه استفاده مي‌كنند تا ارزش شركت را به دست آورده و قيمت سهم آن را كشف كنند.
اين حسابدار خبره درباره انتظار رشد قيمت سهام بر اثر رشد ارزش دارايي‌ها گفت: بازار سرمايه يك بازار هوشمند است و هنگامي كه يك رشد اتفاق مي‌افتد، انتظار مي‌رود قيمت سهام نيز تعديل شود اما بايد دانست به عنوان مثال اگر يك شركت ساختماني يك پروژه با 500 ميليارد تومان سود را تكميل كند اين سود بايد بين تعداد زيادي سهم تقسيم شود و تاثير چنداني بر قيمت يك سهم نخواهد داشت و قيمت سهم از قواعد ديگري
پيروي مي‌كند.
روش‌هاي تعيين قيمت يك سهم
همچنين مدير سابق امور بين‌الملل شركت بورس در گفت‌وگو با خبرنگار ما ابتدا به روش‌هاي قيمت‌گذاري سهام اشاره كرد و گفت: اصولا از نظر تئوري‌هاي مالي، قيمت ذاتي يك سهم تابعي است از قدرت درآمدزايي و جريانات نقدي حاصل از آن و همان طور كه مي‌دانيد در مبحث ارزشيابي اوراق بهادار روش‌هاي مختلفي براي تعيين قيمت وجود دارد، اما در اين ميان دو روش كلي وجود دارد كه يكي روش مبتني بر ترازنامه است و ديگري روش مبتني بر جريانات نقدي و از جمله روش‌هاي مبتني بر ترازنامه يا دارايي‌هاي شركت، روش ارزش جايگزيني است.
ابوالفضل شهرآبادي توضيح داد: وقتي صحبت از تعيين قيمت سهام با توجه به ارزش بازار دارايي‌هاي شركت مي‌شود در واقع همان روش جايگزيني مورد نظر است. در عمل اگرچه سهامداران هميشه نيم نگاهي به ارزش جايگزيني دارايي‌هاي شركت دارند ولي ملاك تعيين قيمت معمولا آن نيست، زيرا تعيين ارزش دقيق جايگزيني كار زمان‌بر، هزينه‌بر و مشكلي است و از طرف ديگر واقعيت اين است كه سرمايه‌گذار مي‌خواهد از فعاليت خود سود به دست بياورد. از اين رو سهامي برايش ارزشمند است كه جريانات نقدي بيشتر و بهتري عايد وي كند حال اگر شركتي ارزش جايگزيني پايين ولي جريانات نقدي و سود بيشتري داشته باشد به طور قطع براي سهامداران جذاب‌تر خواهد بود.
منزوي بودن بورس، مهم‌ترين دليل ارزاني سهام
شهرآبادي درباره پايين بودن قيمت سهام خودرويي باوجود افزايش قيمت خودرو تصريح كرد: درخصوص سهام خودرويي‌ها هم مساله همين است. شركت‌هاي خودرويي موجود در بورس تهران به‌‌رغم ارزشمند بودن و ارزش جايگزيني بالايشان به علل مختلف نظير كاهش توليد، كاهش سودآوري، ريسك بالا و آينده مبهم در حال حاضر داراي ارزش ذاتي پاييني هستند.
فعالان بورس تهران هم معمولا از روش ضريب P/E براي تعيين قيمت سهام استفاده مي‌كنند كه اين روش نيز در واقع مبتني بر جريانات نقدي آتي است و چون سود شركت‌هاي خودرويي پايين است خود به خود قيمت بازاري‌شان با توجه به ضريب مزبور پايين خواهد بود.
معاون تامين سرمايه لوتوس پارسيان درباره دلايل ارزان بودن قيمت سهام در بورس كشور گفت: اينكه سهام شركت‌هاي ايراني در بورس ارزان است به نظر من در كل، نكته درستي است و فكر مي‌كنم سهام شركت‌هاي مشابه ايران خودرو و سايپا در شرايط سودآور هم ارزانتر از شركت‌هاي مشابهشان در ساير بورس‌ها به خصوص بورس‌هاي اروپا و آمريكا است. يك علت آن برمي‌گردد به بحث سطح عمومي قيمت‌ها در ايران و آن كشورها ولي علت ديگر آن مهجور و منزوي بودن بازار سرمايه ما است.
شهرآبادي تاكيد كرد: واقعيت اين است كه وقتي سرمايه‌گذار خارجي پايش به بورس ما باز و حجم پول‌هاي بزرگ و جديد وارد بازار شود، قيمت سهام هم با بازدهي‌هاي 20 و 30 درصد كه در ايران معمول است رشد خوبي خواهد كرد.
بسياري از كشورهاي مشابه ايران با باز كردن بازارهاي خود به روي سرمايه‌گذاران كلان خارجي از مزيت‌هاي اين چنيني بهره بسيار برده‌اند، ولي در شرايط فعلي و با وجود تحريم‌ها امكان چنين ارتباطي ميسر نيست.
دلايل رشد اندك بازار سرمايه
اين كارشناس بازار سرمايه درباره دلايل رشد اندك بازار سرمايه در مقايسه با ديگر بازارها گفت: يك واقعيت را بايد بپذيريم و آن اينكه اين بازار حتي در داخل ايران هم بازاري كوچك و ناشناخته است. به عنوان مثال چند درصد از خانوارها، صنعت‌گران، بازرگانان و سرمايه‌گذاران بالقوه با بورس و سازوكار آن آشنا هستند؟! تنوع ابزارهاي كم‌ريسك سرمايه‌گذاري در بورس چقدر است و مردم تا چه حد با آنها آشنا هستند؟ سازمان بورس و دولت چقدر در راستاي فرهنگ‌سازي هزينه كرده است؟
وي يادآور شد: واقعيت اين است كه تبليغات رسانه‌اي بورس در راستاي فرهنگ‌سازي و شناسايي آن به عموم از يك دهم تبليغات پفك هم كمتر است. مردم هم معمولا پولشان را در جايي كه نشناسند، سرمايه‌گذاري نمي‌كنند.
شهرآبادي خاطرنشان كرد: با اين بازار كوچك و با اين عرضه‌هاي كم طبيعي است كه قيمت‌هاي سهام پايين باشد. باوجود اينكه حداقل در نيمه دوم سال 91 بازار سرمايه بازدهي بسيار خوبي داشت ولي به علل گفته شده و برخي علل ديگر شاهد رشد حجم بازار در حدي كه انتظار مي‌رفت نبوديم.
اين مدرس دانشگاه تاكيد كرد: اصولا در شرايط تورمي يكي از جاهايي كه مي‌تواند سپر تورم براي خانوارها باشد همين بورس است و افرادي كه در بورس سرمايه‌گذاري مي‌كنند به نوعي در مقابل تورم، خودشان را پوشش مي‌دهند ولي وقتي با سازوكار بورس آشنا نباشند طبيعي است كه به سمت آن نيايند.
دارايي‌هاي فيزيكي در كنار مديريت كارآمد مفيدند
شهرآبادي درباره رابطه ميان دارايي‌هاي فيزيكي و مالي گفت: دارايي‌هاي فيزيكي شركت‌ها ابزارهاي ايجاد درآمد و سود هستند و وقتي اين كار را بتوانند به خوبي انجام دهند مي‌توانند مبناي افزايش ارزش دارايي‌هاي مالي شوند ولي در غير اين صورت نه. مثلا يك شركت 100 ميلياردي كه سالي فقط 10 ميليارد سود ايجاد مي‌كند به سهامدار خود يك بازده 10 درصدي ارائه مي‌كند حال اگر يك شركت 50 ميلياردي هم همين 10 ميليارد سود را ايجاد كند بازدهي‌اش 20 درصد خواهد بود و طبيعي است كه سهام آن ارزشمندتر و جذاب‌تر باشد.
وي افزود: بنابراين مساله اصلي در خصوص ارتباط بين دارايي‌هاي فيزيكي و مالي، مساله كارآيي استفاده از دارايي‌هاي فيزيكي است. در بحث تجزيه و تحليل نسبت‌هاي مالي، نسبتي به نام نسبت كارآيي يا همان نسبت فعاليت وجود دارد كه نشان مي‌دهد مديريت به چه ميزان در استفاده از دارايي‌هاي فيزيكي شركت كارآ و فعال عمل كرده است.
شهرآبادي توصيه كرد: سرمايه‌گذاران، بايد در تحليل‌هاي خود به اين دسته از نسبت‌هاي مالي توجه خاص داشته باشند. شركتي كه حجم بالايي از دارايي‌هاي فيزيكي را مثلا با بودجه‌هاي دولتي خريده و انباشته كرده است ولي از سوءمديريت رنج مي‌برد طبيعتا بازدهي خوبي نخواهد داشت و دارايي‌هاي فيزيكي‌اش نمي‌تواند مبناي قيمت سهام شوند. درآمدزایي سهام مبناي تعيين قيمت آن است. شركتي كه مديريتش كارآمد نيست در واقع هر ساله هزينه استهلاك دارايي‌هاي زيادش را نيز به سهامدار تحميل مي‌كند.
امكان رشد قيمت سهام بيش از اين وجود دارد
معاون تامين سرمايه لوتوس پارسيان درباره امكان رشد قيمت سهام در بورس گفت: اگر مواردي مانند شفافيت بازار، سرمايه‌گذاران جديد به خصوص سرمايه‌گذاران خارجي، عدم كنترل قيمت محصولات شركت‌هاي بورسي و همچنين عدم كنترل قيمت سهام و نترسيدن از حبابي شدن آن، فرهنگ‌سازي سرمايه‌گذاران و برخي موارد اين چنيني حل شود فكر مي‌كنم قيمت سهام برخي از شركت‌ها بيش از اين مي‌تواند رشد كند. شهرآبادي تاكيد كرد: البته همه مي‌دانيم كه عامل اصلي رشد قيمت سهام همانا رشد سودآوري شركت‌ها است ولي با اين وجود در سال گذشته شاهد بوديم كه وقتي سودآوري برخي شركت‌هاي پتروشيمي و پالايشگاهي زياد شد و قيمت سهام آنها رشد روزافزون يافت برخي از دست‌اندركاران واهمه حبابي شدن قيمت‌ها را داشتند و مايل نبودند كه رشد قيمت سهام بيش از آن حد، اتفاق بيفتد، اما باز تاكيد مي‌كنم علت اصلي افزايش قيمت سهام بايد افزايش سودآوري شركت باشد و اينكه گفته مي‌شود قيمت آدامس بيشتر از قيمت سهام است به اين خاطر است كه آدامسش خارجي است كه قيمتش با دلار سنجيده مي‌شود و اگر آدامس داخلي قيمتش آنقدر زياد مي‌شد قطعا قيمت سهام مثلا شركت مينو كه آدامس توليد مي‌كند نيز بالا مي‌رفت.